證券之星劉浩浩

近日，分眾傳媒(002027.SZ)交出了一份令市場錯愕的成績單。2025年，公司收入同比僅增長4.05%，扣非后凈利潤卻同比大降逾四成。相較公司業績高點2021年，其扣非后凈利潤已近乎“腰斬”。

(資料圖片僅供參考)

證券之星注意到，分眾傳媒去年業績承壓主要受公司計提一筆高達21.52億元的長期股權投資減值準備沖擊。去年公司資產減值損失因此同比暴增超200倍，嚴重吞噬公司盈利。主營業務方面，分眾傳媒去年兩大主業均面臨挑戰。作為公司收入支柱的樓宇媒體業務收入增速僅為4.2%，增長持續乏力，該業務收入較2021年仍縮水超一成；影院媒體業務則延續了負增長態勢，該業務收入相較2021年已下降超四成。此外，分眾傳媒擬以近78億元收購新潮傳媒90.02%股權的資本運作尚在推進中。該交易因涉嫌壟斷、業績補償缺失等問題引發監管問詢與投資者質疑。更嚴峻的是，該交易完成后分眾傳媒商譽規模將顯著攀升，這為公司未來業績埋下巨大隱患。

計提超21億巨額減值重創去年業績

分眾傳媒于2015年登陸A股，公司主營業務為生活圈媒體中戶外廣告的開發和運營，主要產品為樓宇媒體(包括電梯電視、電梯海報媒體等)及影院銀幕廣告媒體等。

財報顯示，分眾傳媒2025年實現收入127.6億元，同比增長4.05%；實現歸母凈利潤29.46億元，同比下降42.85%；實現扣非后凈利潤27.19億元，同比下降41.74%。

證券之星注意到，分眾傳媒收入和扣非后凈利潤均在2021年達到高點，但此后這兩項指標均呈現下滑趨勢。近兩年，雖然公司收入持續增長，但增長動能明顯不足。其2025年收入相較2021年仍下降14%。公司去年扣非后凈利潤相較2021年則已下降49.8%。

分眾傳媒去年業績嚴重下滑主要受計提巨額資產減值損失拖累。

今年1月，分眾傳媒發布關于計提長期股權投資資產減值準備公告。公告披露，公司于2016年投資1億元以受讓老股及增資方式獲得上海數禾信息科技有限公司(以下簡稱“上海數禾”)70%股份，后者成為上市公司控股子公司。后受上海數禾進行多輪融資等因素影響，分眾傳媒對其持股比例降至54.97%，上海數禾成為上市公司聯營公司。

上海數禾主要業務為向持牌金融機構提供包含獲客等在內的智能零售金融綜合解決方案，以及為C端用戶提供現金分期以及基于場景的消費分期服務。在去年四季度以前，其經營情況穩定，保持持續盈利能力。但隨著國家金融監督管理總局發布的互聯網助貸監管新規自去年10月1日起實施，這對上海數禾核心經營領域產生不利影響。去年四季度，上海數禾凈虧損約6.84億元，出現減值跡象。

后經評估，以2025年12月31日為基準日，分眾傳媒持有的上海數禾股權評估值為7.82億元，評估減值21.62億元，減值率高達73.45%。經與各方友好協商，分眾傳媒以7.91億元的對價，完全退出上海數禾投資項目。據此，公司2025年計提長期股權投資減值準備21.52億元。分眾傳媒2025年資產減值損失由上年的1018萬元暴增至21.48億元，嚴重吞噬當期利潤。

今年一季度，分眾傳媒業績有所回暖。報告期內，公司實現收入29.15億元，同比增長2.01%；實現扣非后凈利潤10.66億元，同比增長7.88%。不過，今年一季度，分眾傳媒收入和扣非后凈利潤增速均為個位數，增長動能仍顯不足。此外，相較上年同期4.7%的收入增速，其該季度收入增速進一步放緩。

支柱樓宇媒體業務增長持續乏力

從主營業務來看，分眾傳媒樓宇媒體、影院媒體兩大主業去年均面臨挑戰。

證券之星注意到，在分眾傳媒業績高點2021年，樓宇媒體業務貢獻收入高達136.18億元。但此后幾年，受疫情沖擊，該業務收入大幅萎縮。2023年，該業務收入增速雖高達25.28%，卻主要受上年的低基數影響。2024年，該業務增速驟降至3.87%。

2025年，該業務增長依舊乏力。報告期內，該業務實現收入120.34億元，同比僅增長4.2%，其收入占比由上年的94.19%微升至94.32%。相較2021年，該業務收入降幅仍達到11.6%。不過，受益于營業成本同比下降7.67%，該業務去年毛利率同比提升3.86個百分點至69.96%。

證券之星注意到，該業務當前正面臨來自多方面的挑戰，包括經濟增速放緩導致的廣告主普遍收縮預算或調整預算結構、短視頻平臺等新興媒體興起導致的行業競爭加劇等。在此背景下，該業務近幾年毛利率呈現下滑趨勢，從2021年的71%一度收縮至60%以內。雖然去年該指標明顯回升，卻主要受成本端優化實現，可持續性存疑。

從客戶類型來看，日用消費品行業是分眾傳媒樓宇媒體業務的第一大客戶。此前，該行業貢獻收入連續多年增長。但去年，這部分收入同比下降16.22%至60.36億元。其營收占比由上年的58.76%下降至47.31%。這表明分眾傳媒的核心客戶群體廣告投放意愿出現明顯減弱。

值得注意的是，互聯網行業去年為分眾傳媒樓宇媒體業務貢獻了32.08億元收入，同比激增188.59%。這部分收入占比由上年的9.07%大幅提升至25.15%，這成為驅動分眾傳媒去年整體收入增長的關鍵動力。但這背后，分眾傳媒去年與公司持股5%以上股東杭州灝月及其關聯方發生的關聯交易金額達到23.66億元，同比大增142%。這也引發不少投資者對分眾傳媒相關收入增長是否具備可持續性的質疑。

影院媒體業務方面，截至今年一季度末，分眾傳媒影院媒體共合作影院3203家，覆蓋國內318個城市觀影人群。但在國內電影市場行情持續低迷的背景下，該業務去年僅實現收入6.39億元，同比下降7.24%。該業務營收占比由上年的5.62%下滑至5.01%。

證券之星注意到，該業務收入已連續兩年同比下滑。相較2021年，該業務收入下降了45.5%。

78億股權收購案疑點眾多引發監管問詢

同樣引發高度關注的，還有分眾傳媒對新潮傳媒的股權收購事宜。

去年4月，分眾傳媒公告，公司擬以發行股份及支付現金方式購買張繼學等50個交易對方持有的新潮傳媒100%股權。標的公司100%股權預估值為83億元。

據當時公開數據，分眾傳媒在中國戶外廣告領域的市場份額排名第一(占比14.5%)，新潮傳媒排名第三(占比2.7%)。在中國電梯廣告市場，分眾傳媒和新潮傳媒市場份額則分列第一、第二位。外界認為，分眾傳媒此次收購意在進一步鞏固其在電梯廣告領域的絕對主導地位，同時也是公司應對行業競爭加劇及業績增長瓶頸的戰略性舉措。

而據分眾傳媒今年3月公布的交易草案(修訂稿)，因部分交易對方退出交易，該交易方案已變更為以發行股份及支付現金方式購買張繼學等45名交易對方合計持有的標的公司90.02%股份，交易價格變更為77.944億元，其中股份對價為77.648億元。

目前該交易仍在推進中，而投資者針對本次交易的各種質疑始終未消散，主要集中在交易是否合規、業績補償缺失及商譽風險過高等方面。今年1月，深交所也下發問詢函，對本次交易進行監管問詢。

今年3月，分眾傳媒針對問詢函進行了回復。針對交易是否違反《反壟斷法》，分眾傳媒稱，本次交易不涉及任何排除、限制競爭的意圖或安排。本次交易后，市場競爭格局未發生根本性變化，廣告主的選擇范圍依然廣泛。本次交易符合《反壟斷法》相關要求。對于業績補償缺失的質疑，分眾傳媒表示，上市公司與標的公司同屬戶外廣告行業，本次交易完成后，上市公司將對標的公司業務、財務、人員等進行充分整合。因此，標的資產及管理層等關聯方無需承擔補償責任，不會對標的資產穩定運營造成不利影響。

值得注意的是，本次交易評估增值率達到146.58%。根據有關假設，截至2025年9月末，本次交易完成后分眾傳媒商譽將上升至46.8億元，分別占合并后上市公司總資產、凈資產的14.08%、19.05%。而截至去年三季度末，分眾傳媒商譽規模僅為1.718億元。若后期新潮傳媒業績不及預期，上市公司將面臨較高商譽減值風險。

面對問詢，分眾傳媒回復稱，公司將在后續定期開展商譽減值測試。公司認為，標的公司業績已經由虧轉盈，其盈利能力呈現提升趨勢。未來，上市公司將與標的公司進行資源整合，力爭通過發揮協同效應，提高標的公司持續經營能力和盈利能力。預計未來商譽發生減值的風險較小，對上市公司業績影響程度較小。(本文首發證券之星，作者｜劉浩浩)

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